São Paulo, 28 de agosto de 2008 (Standard & Poor’s) – A Standard & Poor’s Ratings Services atribuiu hoje em sua escala global os ratings de crédito corporativo de longo prazo ‘BB’ e em sua Escala Nacional Brasil o rating de emissor ‘brAA-’ à Duke Energy International, Geração Paranapanema S.A. (Duke). Ao mesmo tempo, atribuímos o rating ‘brAA-’ à 1ª emissão de debêntures da empresa, no montante de R$ 300 milhões. A perspectiva do rating de crédito corporativo em ambas as escalas é estável.
As debêntures da 1ª emissão serão divididas em duas séries, sendo a primeira com prazo final em 2013 e a segunda em 2015. Os recursos das debêntures serão inteiramente destinados ao pré-pagamento de parte de uma dívida com a Eletrobrás - Centrais Elétricas Brasileiras S.A. (‘BBB-/Estável/--’ em moeda estrangeira e ‘BBB+/Estável/--’ em moeda local), não resultando, portanto, em aumento de endividamento na companhia. As debêntures serão simples, nominativas e escriturais, da espécie quirografária.
Os ratings refletem o perfil financeiro historicamente estável da companhia, com endividamento moderado, geração de caixa estável e uma demonstração de geração interna de caixa livre positiva. Isso é resultado do equilíbrio de sua carteira entre as vendas aos mercados regulado e competitivo e da eficiência em seus custos operacionais (margem EBITDA de 64,4% no primeiro semestre de 2008). Esses fatores positivos são parcialmente compensados pelas incertezas a respeito do aumento de capacidade de geração da Duke para cumprir com uma cláusula estabelecida em seu contrato de privatização que exige o aumento da capacidade instalada no Estado de São Paulo em 15%; pela competição significativa que a empresa enfrenta no mercado livre; por certo risco de submercado; e pela sua exposição ao arcabouço regulatório do setor brasileiro de energia elétrica, apesar de este apresentar um histórico positivo há quatro anos.
A Duke é uma empresa geradora de energia, com capacidade instalada total de 2.306MW apenas em geração hidrelétrica, equivalente a 2,3% da capacidade instalada no Brasil. A empresa possui oito usinas hidrelétricas localizadas na fronteira entre os Estados de São Paulo e Paraná, nas Regiões Sul e Sudeste. A Duke opera esses ativos por intermédio de concessões válidas até 2029 e 2034, renováveis por mais 20 anos.
A forte posição de energia contratada da Duke até 2011 é suficiente para suportar sua rentabilidade e geração de caixa neste período, a qual, em nossa opinião, deverá ser utilizada principalmente para a distribuição de dividendos, mas poderá também ser aplicada em programas de investimento de capital para aumentar a capacidade de geração da Duke. Acreditamos que a empresa conseguirá recontratar grande parcela da energia descontratada a partir de 2011 a preços adequados, em razão das expectativas de mercado indicando um cenário de manutenção de preços rentáveis.
Além disso, a Duke possui uma base diversificada de clientes nos mercados regulado e livre, o que lhe oferece um equilíbrio adequado em sua posição de contratos. Apesar de ser grande a competição em ambos os mercados livre e regulado, não há expectativa de guerra de preços e a Duke se posiciona como uma produtora de baixo custo. A demanda por energia elétrica está crescendo e a empresa se beneficiará das boas perspectivas para a economia brasileira no longo prazo.
O risco operacional da Duke é relativamente baixo principalmente em função do sistema de despacho centralizado do Brasil, pelo qual os geradores compartilham o risco hidrológico. No entanto, a Duke deve manter níveis de desempenho adequados, sobretudo com relação à disponibilidade das usinas (93,1% consolidado em 2007), a fim de evitar penalidades por parte do regulador. Além disso, o governo tem se empenhado muito para expandir o sistema de transmissão de alta tensão, aumentando o nível de interconexões entre os quatro submercados brasileiros, e com o objetivo de reduzir o risco hidrológico e, conseqüentemente, o risco de submercado.
Apesar de a Duke ter uma capacidade instalada de 2.306 MW, a empresa possui energia assegurada de 1.000 MW, que é a quantidade máxima que pode comercializar. O desempenho operacional da Duke tem sido adequado. Nos últimos cinco anos, a disponibilidade das usinas e o fator de capacidade estiveram sempre acima de 93% e 50%, respectivamente. A empresa mantém práticas adequadas de operações e manutenção, com significativa preocupação ambiental.
A Duke possui uma obrigação contratual para expandir sua capacidade instalada em 15% (mais 346MW) no Estado de São Paulo, que deveria ter sido concluída até setembro de 2007. Essa exigência é uma cláusula estabelecida no contrato de privatização da empresa firmado em 1999. Com as mudanças ocorridas no setor elétrico causadas pelo racionamento em 2001, seguidas pelo novo modelo do setor que entrou em vigor em 2004 e pela indisponibilidade de gás, a Duke não conseguiu iniciar o projeto de uma termelétrica movida a gás no Estado de São Paulo, que adicionaria 500MW a sua capacidade, cumprindo dessa forma com a cláusula estabelecida no contrato de privatização. A empresa está buscando um acordo com o governo de São Paulo para postergar ou até cancelar essa exigência. Ainda não há nenhuma decisão oficial, mas acreditamos que as partes provavelmente chegarão a um acordo para resolver essa questão.
A empresa está estudando alguns projetos para expandir sua capacidade de geração, mas nenhum deles ainda em estágio mais avançado. No entanto, há uma estratégia de constante avaliação de oportunidades de incremento da sua capacidade atual, principalmente no Estado de São Paulo. A Duke Energy International Brasil Ltda. (sem rating da S&P; holding da Duke) adquiriu no final de 2007 os direitos para a construção de duas Pequenas Centrais Hidrelétricas (PCHs) em São Paulo, totalizando uma capacidade de 32 MW, que devem entrar em operação em 2010. Esses dois projetos podem vir a ser transferidos à Duke, o que representaria cerca de 10% dos 346 MW da cláusula de expansão da capacidade mencionada acima.
A Duke tem apresentado um sólido perfil financeiro, com uma estrutura de capital conservadora, índices elevados de cobertura de fluxo de caixa e liquidez adequada. Nos últimos quatro anos, sua cobertura de juros pela geração interna de caixa (Funds From Operations - FFO) tem sido em torno de 3,6x e o FFO sobre endividamento total de cerca de 28%. No primeiro semestre de 2008, a empresa registrou geração de caixa mais forte, apresentando cobertura de juros pelo FFO de 4,75x e FFO sobre endividamento total de 34,8%.
Com baixos níveis de investimento nos últimos anos, a Duke tem apresentado forte geração interna de caixa livre (Free Operating Cash Flow - FOCF), registrando FOCF sobre endividamento total acima de 10% desde 2002. A dívida total sobre o EBITDA foi de 2,49x em 2007, e deve permanecer em torno de 2,5 nos próximos anos. Apesar da possibilidade de a Duke realizar investimentos para expansão da capacidade nos próximos anos, esperamos que suas métricas de crédito continuem adequadas a sua categoria de rating.
Liquidez
A posição de liquidez da Duke tem sido bastante adequada, com as reservas de caixa e a geração interna de caixa livre cobrindo a dívida de curto prazo. Em junho de 2008, a empresa apresentava dívida total de R$ 1 bilhão com vencimento final em maio de 2013, sendo que R$ 168 milhões estavam no curto prazo. Também em junho de 2008, as reservas de caixa somavam R$ 213 milhões e FOCF de R$ 183 milhões no primeiro semestre de 2008. A Duke pode melhorar sua posição de liquidez, caso necessário, reduzindo a distribuição de dividendos que tem sido maior que 80% do lucro líquido nos últimos quatro anos. Além disso, a 1ª emissão de debêntures será usada para pré-pagar parte da dívida atual com um melhor perfil de amortização, sem necessidades de amortização até setembro de 2010, e resultará em uma pequena melhora no perfil de vencimento final da dívida.
Perspectiva
A perspectiva estável dos ratings de crédito corporativo reflete nossa expectativa de que a empresa continuará apresentando uma forte posição de vendas contratadas além de 2011, e que manterá seu atual perfil financeiro conservador com adequada geração de caixa. Esperamos que seus indicadores de cobertura de juros pelo FFO, de FFO sobre dívida total e de FOCF sobre dívida total sejam superiores a 3,5x, 25% e 10%, respectivamente, e que a dívida total sobre capitalização seja inferior a 50% e a dívida total sobre EBITDA em torno de 2,5x.
Uma perspectiva positiva poderia ser considerada se a Duke apresentasse indicadores de crédito muito mais fortes, na ausência de um plano de crescimento que pudesse aumentar significativamente seu endividamento. Por outro lado, uma mudança na estratégia comercial da empresa que gerasse riscos potenciais em sua geração de caixa futura, ou uma aquisição significativa financiada com dívida; somadas a distribuições de dividendos bastante agressivas poderiam alterar a perspectiva para negativa.
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