São Paulo, 29 de agosto de 2008 (Standard & Poor’s) – A Standard & Poor’s Ratings Services reafirmou hoje os ratings ‘brA+’ atribuídos à Companhia de Concessões Rodoviárias S.A. (CCR) e a sua 2ª emissão de debêntures, e os removeu da listagem CreditWatch, na qual foram colocados com implicações Negativas em 12 de março de 2008. A perspectiva do rating de crédito corporativo é estável.
As ações de ratings refletem nossa expectativa de que a estrutura de capital da CCR holding não será fortemente impactada após a estrutura final utilizada para financiar a concessão onerosa e os investimentos a serem efetuados nos primeiros anos de operação do Trecho Oeste do Rodoanel. Embora a estrutura final do financiamento ainda esteja em evolução, sabe se que o volume total da necessidade de recursos é de aproximadamente R$ 2,2 bilhões e será estruturado na modalidade project finance, na proporção de cerca de 80% dívida e 20% capital dos acionistas. A dívida será tomada pelo próprio projeto, na figura do consórcio vencedor, o Consórcio de Integração Oeste (formado 95% pela CCR e 5% pela Encalso). Até este momento, a empresa está avaliando diferentes alternativas de financiamento de longo prazo, entre elas uma estrutura de A/B Loan, que combina a participação do Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) e de outros bancos comerciais. Contudo, até que a transação completa de financiamento de longo prazo seja concluída, acreditamos que a CCR continuará apresentando garantias corporativas em transações de empréstimo-ponte no período que antecede a conclusão de tal financiamento de longo prazo. Até o momento, a CCR já apresentou garantia corporativa equivalente a 95% de uma emissão de notas promissórias feita pelo Consórcio de Integração Oeste no montante de R$ 650 milhões, e conforme já mencionado anteriormente, esperamos que essa garantia corporativa seja temporária até a conclusão do financiamento de longo prazo, o qual acreditamos que ocorra no primeiro semestre de de 2009. De uma maneira geral, após a conclusão deste financiamento de longo prazo, a Standard & Poor’s considerará o suporte financeiro da CCR ao Trecho Oeste do Rodoanel como indireto, da mesma forma como já incorporamos em outras concessionárias da empresa, visto que não mais haverá garantias corporativas envolvidas. Contudo, sabemos que no caso do Trecho Oeste do Rodoanel, tal suporte indireto conta com o fato de que esse projeto vai iniciar suas operações basicamente em 2009, sendo portanto um momento de maior risco financeiro.
Após a conclusão total da estrutura de financiamento de longo prazo e a extinção das garantias corporativas dadas pela CCR, o compromisso financeiro direto da CCR holding limita-se principalmente à sua participação de capital no projeto Trecho Oeste do Rodoanel, o que corresponderá a cerca de 20% do total da outorga e dos investimentos nos dois primeiros anos da concessão. Apesar de a empresa estudar outras alternativas, esperamos que essa participação de capital da CCR holding no projeto Trecho Oeste do Rodoanel seja financiada pela empresa por meio de dívida de longo prazo.
Os ratings da CCR já incorpovam parte do fato de a empresa realizar investimentos de forma gradativa para dar continuidade à sua estratégia de expansão do negócio. Embora o desembolso para cumprir as exigências da concessão do Trecho Oeste do Rodoanel seja relevante, somado ao interesse da empresa em participar do próximo programa de concessões de rodovias do Estado de São Paulo e a outros projetos de expansão, a CCR apresenta atualmente um baixo nível de alavancagem de sua holding, que combinado ao recebimento de um volume de fluxo de caixa robusto proveniente de suas concessionárias, lhe proporciona um certo conforto para realizar investimentos adicionais, porém de forma gradual.
Os ratings da CCR também são suportados pela sua carteira de projetos existentes que consiste de importantes rodovias localizadas em regiões estratégicas do País, as quais possuem um longo histórico de forte volume de tráfego e também um bom potencial de crescimento. Esperamos que no longo prazo também haja uma melhora na diversificação de suas fontes de origem de dividendos, e um aumento nas sinergias dos negócios da CCR com suas recentes e futuras aquisições. A CCR é controlada por acionistas comprometidos com o negócio, entre eles alguns dos maiores conglomerados privados brasileiros, a Camargo Corrêa S.A. com 17,90% do capital total (‘BB/Estável/--’); a Serveng-Civilsan com 17,90% (sem rating da S&P); a Andrade Gutierrez Participações S.A. com 17,9% (‘brA+/Estável/--’) e a Brisa Auto-Estradas de Portugal (BBB/Negativa/A-3) também com 17,9%.
A esses fatores positivos se contrapõem a política financeira mais agressiva da empresa, decorrente das novas aquisições, pois a maioria das novas concessões estaduais exige um esforço de caixa imediato da CCR em função do pagamento antecipado da outorga fixa nos dois primeiros anos da concessão. Outros riscos incluem o desafio da CCR de implementar sua estratégia de aquisições no curto e médio prazos, o que envolve a operação e financiamento desses novos projetos; a possibilidade de um aumento da exposição da CCR e de alguns de seus projetos a dívidas em moeda estrangeira para financiar as aquisições, embora acreditemos que serão protegidas por operações de swap; e os riscos do setor de concessões rodoviárias, os quais incluem o risco político intrínseco à operação de qualquer concessão rodoviária.
Esperamos que a CCR continue participando dos próximos programas de concessões de rodovias no Brasil e no exterior, portanto, incorrerá em dívida adicional para o financiamento dessas novas concessões. Esperamos também que o aumento da alavancagem consolidada da CCR seja por meio de dívida na holding e de contratação de novas dívidas nas concessionárias e que não ultrapasse ao indicador de dívida líquida sobre o EBITDA consolidado de cerca de 2,5x. Portanto, o aumento na alavacangem da CCR e o desafio de operar essas novas e futuras concessões já foram incorporados em seus ratings à medida que os índices de cobertura de juros pelo fluxo de dividendos recebidos de suas concessionárias e de dividendos recebidos sobre o endividamento total não sejam piores que 2x e 25%, respectivamente. Nos últimos dois anos a média desses indicadores foram muito fortes, principalmente por causa do volume de dividendos proveniente das concessionárias (média de R$ 550 milhões) e da baixa alavancagem média da CCR holding (dívida total de R$ 150 milhões).
Liquidez
A liquidez imediata da CCR holding foi consumida em parte tanto pela aquisição da Renovias (R$ 265 milhões) quanto pela distribuição de dividendos (R$ 201 milhões) no primeiro semestre deste ano. A posição de caixa da holding era de R$ 142 milhões em junho de 2008 ante R$ 506 milhões no primeiro trimestre deste ano. Esperamos que sua liquidez seja restabelecida por intermédio de parte do financiamento de longo prazo que corresponde à contribuição de capital da CCR holding para a aquisição do Trecho Oeste do Rodoanel e/ou pelos fortes fluxos de dividendos de suas concessionárias. Mesmo assim, essa posição de caixa da companhia era mais que suficiente para honrar o seu endividamento total de R$ 116 milhões no mesmo período.
O serviço da dívida da CCR tem sido honrado com o forte fluxo de dividendos proveniente das suas concessionárias. Acreditamos que a companhia continuará recebendo uma média de dividendos na ordem de R$ 400 milhões nos próximos três anos e que será utilizada para dar suporte a sua nova fase de expansão dos negócios e para distribuição de dividendos aos seus acionistas. Outras fontes de liquidez da companhia consistem de seus favoráveis acessos aos mercados de dívida e de capital.
Perspectiva
A perspectiva estável do rating de crédito corporativo reflete nossa expectativa de que a atual posição de liquidez da CCR e as favoráveis contribuições de caixa de suas concessionárias na forma de dividendos recebidos suportarão uma parte importante da nova fase de expansão do seu negócio, e de que o projeto Trecho Oeste do Rodoanel vai ter sua estrutura final de financiamento de longo prazo em condições favoráveis.
Uma ação de rating positiva dependerá do sucesso na finalização de todo o pacote de financiamento do Trecho Oeste do Rodoanel tanto na CCR holding quanto no Consórcio de Integração Oeste, bem como dos próximos passos da CCR em relação a sua expansão e ao financiamento dessa expansão. Nesse caso, o nível de alavancagem e o perfil da dívida da CCR holding, quando comparado ao montante de dividendos recebidos das concessionárias, permita que a empresa apresente métricas de fluxo de caixa, como dividendos recebidos sobre o endividamente total e cobertura de juros pelos dividendos recebidos de, no mínimo, 30% e 3x, respectivamente.
Por outro lado, a perspectiva ou o rating poderão ser negativamente afetados no caso de haver uma forte necessidade não programada de recursos em algum projeto que requeira o suporte direto da CCR holding e que possa acarretar uma grande exposição da holding à dívida de curto prazo, ou trazer riscos ao fluxo de dividendos futuros a serem recebidos pela empresa. Isso provocaria uma alavancagem adicional na CCR holding resultando em índices de cobertura de juros pelos dividendos recebidos e de dividendos recebidos sobre endividamento total provavelmente inferiores a 2x e 25%.
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